Sin entrar en un análisis profundo de la legitimización de la deuda contraída por el gobierno actual, teniendo en cuenta el reperfilamiento anunciado post PASO del capital, cosa que hemos anticipado en la columna anterior, será necesario reestructurar la deuda para apuntar hacia el equilibrio fiscal.

En principio, es importante saber que más allá de que se reperfilen los bonos, la caja fiscal del próximo año es insostenible tanto en pesos como en dólares. Considerando un déficit primario del 1% del PIB, intereses por los servicios de la deuda y vencimientos de capital (incluido el reperfilamiento), se abren varios frentes de posible emisión monetaria para cubrir los más de US$ 25.000 M necesarios, dado que las fuentes de financiamiento serán insuficientes. Según el cronograma de desembolsos original para 2020, el FMI debería girar los cuatro tramos de US$ 970 M más el último de US$ 970 M correspondiente a 2019.

La pregunta es si el futuro gobierno tendrá el suficiente capital político para duplicar la base monetaria para cubrir las necesidades en pesos más el pago por los vencimientos de LETES y LECAP; y algún eventual desarme de LELIQ para tratar de bajar la tasa de interés hasta un nivel sostenible y positivo, pero no tan por encima de la inflación, que permita reactivar la actividad económica con créditos para el sector productivo.

En 2003 la deuda uruguaya alcanzaba el 100% del PIB, sin caer en default reperfiló su deuda pública sin hacer una quita nominal de capital ni de intereses extendiendo los vencimientos de capital por 5 años, y mantuvo el pago de intereses. El punto es que para cancelar los servicios de la deuda el país vecino contaba con un superávit primario de casi 3% del PIB en 2003 y por encima de 3,5% entre 2004 y 2007, con los que podía cancelar buena parte de dichas necesidades. Nuestro país para hacer frente a una renegociación de similares características deberá hacer un duro ajuste de 4% del producto o bien reducir el stock de deuda mediante una quita de capital.

Según la metodología que utiliza el FMI para analizar la sostenibilidad de la deuda, es fundamental que el país inicie una senda de crecimiento, ya que con una tasa implícita de 5,4% en un escenario de 0 crecimiento el superávit primario necesario para mantener una deuda sostenible debería alcanzar el 3%. El escenario es aún más sombrío cuando, como en 2019, las estimaciones de pérdida del PIB ascienden a 3%. Para alcanzar un superávit primario del 1% debería incrementar los ingresos por $ 500 MM, para ello es muy probable que apele a incrementar la recaudación por las retenciones a las exportaciones y modifique el cálculo de Bienes Personales.

Será relevante que el próximo gobierno renegocie la deuda incluso antes de asumir en colaboración con el equipo económico actual, ya que las probabilidades de quedar excluido del mercado voluntario de crédito son menos auspiciosas si las negociaciones se producen post declaración de default. Al mismo tiempo y en forma proporcional, el costo del recorte también extenderá los plazos para acceder a los mercados, estos según la teoría económica van desde 5 años en recortes inferiores al 30% y se pueden extender hasta entre 10 y 15 años si la quita supera el 60%.

*Licenciado en Economía de la Universidad Nacional de General San Martín (UNSAM). Investigador para el Observatorio de Economía Internacional (OEM)