La dolarización financiera surge cuando la moneda local no cumple con el rol de reserva de valor. En el primer cuatrimestre de este año la formación de activos externos por parte del sector privado no financiero fue de u$s 7.036 millones (desde 2003 acumula u$s 168.523 millones). Hay que añadir que en algunos mercados existe la dolarización real y de pagos. Se destaca el inmobiliario en donde el peso tampoco se emplea como unidad de cuenta ni medio de pago.

 A este problema se lo suele definir como un fenómeno cultural. Pero es preferible explicar la conducta observada como el resultado de décadas en donde se combinaron dos hechos. El primero son los recurrentes episodios de alta inflación y fuertes devaluaciones. La inestabilidad macro conduce a un sistema financiero pequeño y limita las posibilidades de crecimiento económico. En el presente, los depósitos del sector privado en dólares son de u$s 30.500 millones (crecen al 18,5% interanual). Si bien permiten preservar el valor de los ahorros, su utilidad para financiar proyectos de inversión es limitada debido a normas prudenciales (se presta a sectores que tienen ingresos dolarizados para evitar el descalce de monedas). Ante un bajo nivel de ahorro doméstico los gobiernos pueden recurrir al endeudamiento externo. Estados Unidos, por ejemplo, puede hacer esto en su propia moneda, pero países con monedas pocos confiables deben hacerlo en moneda fuerte, aumentando los riesgos de inestabilidad macro.

El segundo hecho es la ausencia de instrumentos adecuados para que las personas puedan proteger sus ahorros antes estos eventos macroeconómicos. Al problema de la inflación variable suele sumarse una política monetaria que genera tasas de interés reales negativas que sesgan las decisiones hacia el consumo presente. La solución que aplicaron otros países es crear una unidad de cuenta estable. En Chile se la introdujo en 1957 con el nombre de Unidad de Fomento (UF) y resultó exitosa para evitar la dolarización. En Argentina existe la posibilidad de hacer plazos fijos en la Unidad de Valor Adquisitivo (UVA), pero su uso es aún bajo.

Dos posibles soluciones

La primera es ir a una dolarización plena. Pero existe consenso que en Argentina los costos de esta decisión superan a los beneficios. Entre los problemas se destaca la pérdida de instrumentos monetarios para enfrentar shocks externos como una caída en los términos de intercambio o subas en la prima de riesgo (shocks diferentes a los que soporta Estados Unidos). Otro problema es que el banco central ya no puede cumplir su rol de prestamista de última instancia para enfrentar una crisis de confianza generalizada en el sistema bancario. Y también se pierde el señoreaje o ingresos por emisión monetaria (que es no inflacionaria si acompaña la demanda de dinero).

La segunda solución es la adecuada y consiste en promover una pesificación voluntaria. La experiencia internacional muestra que si se lo intenta de manera compulsiva lo más probable es que se profundice la represión financiera y la fuga de capitales. El camino para lograrlo no tiene nada de extraordinario. La Política Monetaria debe apuntar a una inflación baja y estable, proceso que llevará algunos años de acuerdo a la experiencia exitosa de otros países. También se debe mejorar el rendimiento relativo de los activos en pesos. Por un lado, hay que lograr una adecuada flexibilidad del tipo de cambio que evite generar expectativas devaluatorias. Y por otra parte las tasas de interés reales deben ser positivas, siendo la promoción de los plazos fijos en UVA un elemento importante.

*Economista. Profesor y miembro del Instituto de Economía y Finanzas de la Universidad Nacional de Córdoba. Twitter: @ngrion