Posteriormente a la abrupta devaluación del peso llevada adelante por Caputo en diciembre de 2023, el gobierno, a través del BCRA, implementó una pauta de devaluación de 2% mensual. En la jerga de los economistas, a este régimen cambiario se lo conoce como “crawling peg”.

En este esquema, el tipo de cambio sigue una pauta preestablecida de devaluación mensual. Cuando se trata de las llamadas “tablitas cambiarias” es un crawling peg activo donde el gobierno establece la pauta de devaluación y suele ser una pauta decreciente hasta llegar a 0% para de esta forma terminar definitivamente con la inflación.

¿Cuál es el objetivo de una pauta decreciente de suba del tipo de cambio nominal?  El objetivo es que dado que los bienes transables (comercializados con el mundo) dependen del valor del tipo de cambio: cuánto mas baja es la devaluación, menor es la inflación de los bienes transables y por lo tanto la inflación general. 

El gobierno acaba de reducir la pauta de devaluación a 1% acercándose de a poco al objetivo final de 0%. Si uno toma las expectativas de inflación que tiene el mercado para este año, se esperaría una apreciación real adicional alrededor del 15%. Si “sale bien”, es probable que la inflación de este año sea menor empujada por un crawling peg del 1% (y quizás terminando en una pauta menor) y que la apreciación real adicional sea más reducida.

La cuestión acá entonces es transitar el complicado camino hasta llegar a la pauta de devaluación del 0% con los riesgos macroeconómicos que implica este esquema. ¿Qué está pasando y que suele pasar en los planes de estabilización basados en tipo de cambio? Déficits de la balanza comercial y de servicios y de cuenta corriente impulsados por la apreciación del tipo de cambio real. El atraso cambiario es parte constitutiva de estos planes y es lo que permite reducir rápidamente la inflación, pero con el costo de generar atraso cambiario y problemas en la balanza de pagos.

Es por ello que estos programas suelen terminar en crisis de balanza de pagos, no siempre, claro. Y de hecho también existen casos donde termina en crisis externas pero sin que resurja la inflación, es el caso de Argentina con un régimen cambiario más extremo (Convertibilidad) y Uruguay en 2002 y casos intermedios como la Tablita cambiaria de Chile y su crisis cambiaria en 1982 y una inflación que se estabilizó posteriormente en 20% anual. Y casos de fracaso rotundo como la Tablita de Martínez de Hoz que terminó en una fuerte crisis en 1981 y retornó la inflación alta. Por lo que observamos diferentes casos y grados de éxito en las famosos Tablitas cambiarias y en los planes de estabilización basados en tipo de cambio en general.

En otras palabras, el atraso cambiario existe y las crisis cambiarias tanto en el medio del proceso de desinflación como posteriores al mismo fueron el principal riesgo de este tipo de plan. El punto es cómo sostener la apreciación real del tipo de cambio hasta llegar al crawl del 0% y bajar la inflación a un dígito. Logrando esto, después la literatura muestra que, con niveles bajos de inflación, el pass-through (traspaso del tipo de cambio a precios) suele ser más bajo. Ese sería el escenario ideal para el Gobierno.

Un escenario intermedio sería algo similar a Uruguay y Argentina en el 2002. Un régimen cambiario que baja la inflación a un dígito, pero termina, dado el atraso cambiario y el déficit externo, en una crisis cambiaria de magnitud. Pero sin que retorne la inflación. Nota al pie: en Argentina retorna la inflación a partir del 2007 como consecuencia de la política económica implementada, pero la inflación luego de un fogonazo post devaluación, ya había bajado a un dígito anual.

El escenario más pesimista es que el Gobierno no pueda sostener la tablita cambiaria hasta el final y lograr una inflación de un dígito. Es por ello por lo que es tan importante conseguir fondos frescos del FMI para acumular reservas. Los dólares por inversiones que provengan del RIGI y el boom esperado de Vaca Muerta y otros recursos naturales pueden darle al Gobierno el puente para llegar hasta el final del plan.

Dentro del escenario pesimista, hay uno no tan malo. Es el de la Tablita de Chile que terminó en una crisis cambiaria en 1982. La inflación retornó, pero se estabilizó en un 20% anual. Bastante mas baja que con la que inicio el plan de estabilización.

Todos estos escenarios posibles están abiertos y va a depender de la pericia y el pragmatismo del Gobierno y el contexto los que determinen el resultado final. El gobierno debería monitorear de cerca la evolución de la balanza de pagos para intentar que cierre la ecuación. La acumulación de reservas es el mayor debe del gobierno hasta ahora y el dilema es cómo lograr el éxito del plan de estabilización a pesar de los riesgos que conlleva este esquema (atraso cambiario y déficit de cuenta corriente). En otras palabras, cómo lograr que el déficit de cuenta corriente, que es propio de este tipo de plan, sea financiado por entrada de IED e inversión de cartera vía cuenta financiera y a la vez sea menor al previsto gracias a las exportaciones de energía y minerales.

Parafraseando el título del libro de Gerchunoff y Hora, la moneda está en el aire.